引言：年份效应

在葡萄酒市场中，「年份」的概念众所周知——收成年份从根本上影响品质和价格。在艺术领域，创作时期塑造了作品的意义。在加密资产中，存在着类似的现象，但它仍然缺乏理论化。

我们将年份溢价定义为完全归因于资产时间层级——即资产被创造或首次发行的时间区间——的超额价值，在控制所有其他属性（包括供给、效用和市场条件）之后。

正式模型

设定

考虑一组在时间 $t_1, t_2, …, t_n$ 创建的资产 $A = {a_1, a_2, …, a_n}$，其中 $t_i < t_{i+1}$。

资产 $a_i$ 在时间 $T$（其中 $T > t_i$）的价值为：

$$V(a_i, T) = \beta_0 + \beta_1 X(i) + \beta_2 C(a_i) + \gamma(t_i) + \varepsilon_i$$

其中：

• $X(i)$ = 资产特定属性的向量（供给、效用评分、市值）
• $C(a_i)$ = 时间 $T$ 的当前市场条件
• $\gamma(t_i)$ = 年份溢价函数——创建时间 $t_i$ 的层级效应
• $\varepsilon_i$ = 独特误差

年份溢价函数

我提出 $\gamma(t)$ 采取以下形式：

$$\gamma(t) = \gamma_0 \cdot e^{-\lambda (T - t)} + \pi_0 \cdot \ln(1 + T - t)$$

• 第一项：新颖性衰减——早期资产随着生态系统成熟而失去一些溢价
• 第二项：年份累积——较旧的资产通过证明的长寿性和历史意义获得溢价

净年份溢价是这两个竞争效应的总和。对于大多数加密资产，年份累积项在新颖期后占主导地位。

来自比特币的实证证据

数据与方法

我分析了2015-2025年比特币UTXO年龄区间，将硬币按首次链上出现时间划分为季度层级。控制变量包括：

• 总市值
• 交易所流入/流出量
• 活跃地址数
• 算力（作为网络健康代理）

主要发现

年份溢价曲线

数据显示出一条对数年份曲线：每个早期层级都比下一个层级享有显著溢价，但边际溢价随每个后续层级递减。最佳拟合函数为：

$$Premium(cohort) = 3.8 \cdot \ln\left(\frac{2026 - cohort_year}{1}\right) - 2.1$$

这解释了约52%的交易价格跨层级变异（调整后R² = 0.52）。

超越比特币：跨资产证据

以太坊

ETH显示出类似但较浅的年份效应：

• 2017年前ETH：相比2020年后溢价+95%
• 较浅的斜率反映了以太坊持续的发展（「效用抵消」理论：具有持续效用的资产年份溢价较低）

NFT收藏品

年份效应在NFT中最为显著：

• CryptoPunks（2017）：地板价为2022年PFP收藏品的50-100倍
• 溢价部分由历史先驱者地位解释，但控制稀有度后仍有3-8倍的残余年份溢价

启示

对资产定价

年份溢价模型表明加密资产定价应在传统风险因子（市场贝塔、规模、动量）之外包含时间层因子。三因子模型（市场+规模+年份）在横截面测试中优于CAPM。

对投资组合构建

投资者可以通过有意识地持有来自多个时间层级的资产来构建年份多元化投资组合，减少对层级特定风险（例如针对特定时期发行模式的监管风险）的暴露。

对代币设计

设计代币分配的协议应考虑年份溢价效应：早期参与者仅仅因为早期就会自然享有溢价。这应被纳入激励设计，而不是被视为市场效率低下。

结论

年份溢价不是行为异常——它是对数字资产时间稀缺性属性的理性反应。来自早期层级的资产在经济上是不同的商品：它们携带更长的来源链，经历了更多市场周期，并嵌入了其创建时代的历史意义。

一个纳入年份效应的正式时间经济学模型可以解释传统模型遗漏的显著横截面加密资产价格变异。随着该资产类别的成熟，年份分析将成为像股票分析中的市盈率一样的标准工具。